本期行情回顾：

2025年上半年A股市场呈现普涨态势，但结构进一步分化。大盘指数涨幅偏小，如上证指数+2.76%，沪深300指数+0.03%，创业板指数+0.53%；而小微盘指数涨幅较大，如中证1000指数+6.69%，北证50指数+39.45%。此外，港股涨势较好，恒生指数涨幅20%，恒生科技指数涨幅18.68%。分行业来看，上半年有色，军工，银行领涨市场，地产，煤炭，食品饮料跌幅居前。

回顾上半年行情，1月份市场先跌后涨，随着特朗普正式上台，市场参与者部分兑现利润，美元指数攀升至新高；1月下旬机器人，AI主题投资活跃。2月市场普涨，港股领涨，核心方向是国内科技突破，如DeepSeek，宇树机器人，小米SU7，比亚迪智驾平权等；部分热点城市新房销售有所回暖，习近平主席召开民营企业家座谈会，特朗普预告关税大棒。3月市场冲高回落，科技题材高位熄火，地产延续2月暖意，市场对特朗普关税政策表示担忧。4月对等关税政策出炉，大超全球预期，而中国的反制措施更是大超美国预期，股市下跌，黄金持续走高，国家队发动救市，买入ETF注入流动性，指数随后有所反弹。5月指数平稳，中美各领域边打边谈，最终迫于多方面因素的压力取消报复性关税，进入新一轮谈判。6月中美领导人通话，双方恢复包括稀土，芯片设备及设计软件等产品的正常贸易往来；伊朗以色列发生军事冲突，美国介入，结束较快，外部扰动因素正逐步消失，指数继续小幅反弹。

上半年市场表现出明显的分化特征，一方面各类小盘题材股热度不断，一方面以银行为代表的高股息持续走高，而以地产为代表的顺周期板块受制于经济基本面的疲弱，股价表现不佳。上涨的核心驱动力来自于市场风险偏好提升下的估值拔高，非业绩增长，更深层次的原因可能是无风险收益率持续走低背景下的资产荒，以及924以来，政策呵护下市场资金面的集体宽松。

未来展望：

特朗普大美丽法案的正式通过，预示着美国的又一轮债务扩张开启。随着鲍威尔关于降息的主张逐渐转向鸽派，大摩预计明年美联储将降息7次，从4.25%降低到2.5%，意味着全球流动资金的又一轮转移，届时国内资金面也将进一步宽松。关税战方面，目前中美双方进入新一轮谈判，后面即便再有反复，对资本市场的影响也已边际降低，预计今年下半年整体外部环境对国内资本市场相对友好。

国内方面，6月地产量价齐跌，PPI连续32个月为负，通缩压力仍将延续。近期包括光伏，水泥，新能源汽车等多行业开启反内卷，虽然在力度和效果上或许不及上一轮供给侧改革，但反映出高层对目前国内供大于求的现状，以及居民端信心不足，消费不振的现实情况有着清晰的认知，后续或有持续的政策倾斜，预计对相关行业的整体业绩有一定的改善作用。

下半年我们重点关注的行业，首先是新消费领域，泡泡玛特，老铺黄金等在上半年股价持续走高，背后反映了新时代消费者对个性化消费，悦己消费的青睐，市场潜力正在不断提升；第二，我们继续看好国内具备全球产业链竞争优势的行业。第三，我们看好国内科技类企业的技术突破，以创新带动新需求；最后需要持续关注大宗商品价格，国内核心区域地产以及相关的顺周期行业。

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